四季沐歌太阳能通威股份(600438)：硅料+电池片龙头 持续扩大领先优势

新能源+农业双轮驱动，2019Q1业绩同比增速超过50%

    公司是水产饲料领域龙头，国内市占率12%-15%，排名第二。2016 年进入光伏领域，实现农业+新能源高效协同发展，已成长为全球硅料+电池片双料龙头。去年531 政策影响下，公司2018 年实现归母净利润20.2 亿元，太阳能设备，继续维持正增长。公司2019 年一季度实现归母净利润4.91 亿元，同比增速达到53.4%。

    多晶硅领域成本第一梯队，太阳能网，产能加速释放，市占率有望大幅提升

    公司多晶硅原产能2 万吨，包头、乐山各2.5 万吨新产能2018 年底也已投产，实际产量可超过3 万吨，生产成本降至4 万元/吨，位于行业第一梯队。根据我们的测算，太阳能网，目前硅料价格已经触底，继续下降空间有限，并且2020 年行业供需改善有望带动硅料价格企稳回升。公司低成本产能加速释放，太阳能发电网，将充分受益，硅料全球市占率有望从目前4.7%大幅提升至16.2%。

    电池片出货全球第一，降本增效突出，龙头地位巩固

    根据PV Infolink，2018 年通威电池片对外出货量超过6.5GW，太阳能发电网，全球第一。今年合肥2期2.3GW高效单晶电池投产后，公司电池产能已超过12GW，全球第一，其中PERC 占比超过3/4。公司电池成本处于行业第一梯队，单晶PERC 电池效率22%以上，盈利能力较强；预计2019 年底公司电池规模将达20GW，电池生产自动化程度高，为进一步降低非硅成本打开空间。

    2019-2021 年业绩分别为0.81 元/股、1.01 元/股、1.27 元/股

    光伏业务快速发展及农牧业务平稳增长带动下，预计公司19-21 年归母净利润分别为31.27/39.12/49.15 亿元，同比增长54.9%/25.1%/25.6%。EPS为0.81/1.01/1.27元/股，4月30日收盘价对应PE为17.71X/14.16X/11.27X。

    公司在硅料和电池片领域成本优势明显，产能扩张继续巩固龙头地位，领先优势有望继续扩大，给予公司2019 年光伏部分业务20 倍PE 估值，农业部分22 倍PE 估值，对应合理价值16.46 元/股，给予买入评级。

    风险提示：光伏装机不及预期，产业链价格大幅下降；国内外政策环境变化风险，国际贸易条件变化风险；电池技术更新使公司成为落后产能风险等。